Teoría Monetaria Moderna para principiantes 11: Tipos de interés

En el vídeo anterior abordamos la visión del dinero endógeno y los límites a los que se enfrentan los bancos a la hora de crear su dinero bancario a través de los créditos. Uno de esos límites tiene que ver con la regulación monetaria que establezca el banco central correspondiente. En este capítulo vamos a profundizar sobre ello.

Ya señalamos que la visión convencional de la política monetaria presenta al banco central como el organismo que controla la cantidad total de dinero bancario a partir del dinero estatal creado, que es la base monetaria, y a partir de un supuesto efecto multiplicador. También vimos que esta visión ya fue desacreditada por la academia y también por los propios bancos centrales. De hecho, el expresidente de la Reserva Federal, (que es el banco central de Estados Unidos), Ben Bernanke, lo explicó hace ya tiempo en este artículo. Además, en el ya mencionado boletín del Banco de Inglaterra se puede leer: “Ningún paso de la historia del multiplicador monetario es una descripción exacta de la relación entre dinero y política monetaria en la economía moderna”. Por su parte, el economista Thomas Palley nos recuerda que “los bancos centrales modernos abandonaron en los años 80 su intento por controlar la cantidad total de dinero creado a partir de la base monetaria”.

Pero entonces… ¿cómo tratan los bancos centrales de controlar o influir sobre el dinero creado por los bancos? Pues hay varios mecanismos. Algunos de ellos consisten simplemente en que el banco central obliga a sus bancos a almacenar e inmovilizar bastantes cantidades de dinero estatal, como ya vimos, por si en el futuro las cosas van mal dadas y tiene que utilizarlo, que es lo que se conoce como “provisiones”. De esta forma, con tanto dinero estatal paralizado, al banco no le sale rentable seguir concediendo nuevos créditos porque estos podrían implicar el uso de más dinero estatal, que tiene un coste conseguir en cantidades abundantes. Otro mecanismo consiste en directamente prohibir la nueva concesión de crédito, aunque esta medida es muy extrema y raramente se aplica en la actualidad. Pero el mecanismo más utilizado e importante de todos es la fijación de los tipos de interés.

El tipo de interés es el precio del dinero. A mayor tipo de interés, más caro sale pedir un préstamo (porque habrá que pagar más intereses); a menor tipo de interés, más barato sale pedir un préstamo (porque habrá que pagar menos intereses). Hay diversos tipos de interés, dependiendo del mercado en concreto al que nos refiramos, pero todos vienen determinados por un único tipo de interés: el tipo de interés de referencia que fija el banco central correspondiente, que es el único emisor del dinero. A partir de este indicador se construyen y concretan el resto de tipos de interés. Tal y como nos recuerdan Warren Mosler y Mathew Forstater: “El tipo de interés de referencia es el indicador más importante para muchos otros tipos importantes, incluidos los preferenciales de los bancos, los tipos hipotecarias y los de préstamos al consumidor y, por lo tanto, el tipo de interés del banco central sirve como el «tipo de interés base” en la economía.”

Cuando pedimos un crédito al banco, o cuando los bancos se prestan dinero entre ellos, o cuando las empresas piden créditos, o cuando firmamos una hipoteca… los tipos de interés de estas operaciones dependerán del tipo de interés de referencia que haya decidido el banco central para ese período, que no olvidemos por cierto que es un organismo público que adopta decisiones políticas.

Es importante resaltar esto porque hay economistas que creen que el tipo de interés es determinado por la oferta y la demanda de dinero, y que por lo tanto sería un indicador que depende del mercado y no de decisiones políticas. Pero que el tipo de interés lo determinan las autoridades monetarias es una evidencia tan apabullante que ya muy pocos se atreven a ponerlo en duda. Otra cuestión es si esa decisión política se ve influida por lo que ocurra en la economía, pero eso es absolutamente diferente a decir que el tipo de interés es fijado por el mercado.

Por ejemplo, el Euribor, cuya evolución marca entre otras cosas lo cara o barata que puede salir una hipoteca, depende directamente de una decisión política llevada a cabo por los dirigentes del banco central; no es un fenómeno de demanda y oferta o algo no controlable por la acción humana como la gravedad, que es lo que algunos pretenden hacer creer. Así lo resumen Mathew Forstater y Warren Mosler: “La estructura de los tipos de interés es necesariamente una decisión política generalmente reservada al banco central”.

Si se considera que hay mucho dinero en circulación los dirigentes del banco central correspondiente tienen la posibilidad de aumentar el tipo de interés de referencia para que salga más caro pedir dinero prestado y por lo tanto desincentivar esta práctica. Y al contrario: si se considera que hay poco dinero en circulación los dirigentes del banco central correspondiente pueden disminuir el tipo de interés de referencia para que salga más barato pedir dinero prestado y por lo tanto incentivar la demanda de créditos. Pero, ¿cómo fijan los bancos centrales el tipo de interés de referencia? ¿Qué hacen para cambiarlo de un nivel a otro? ¿Y cómo consiguen que se mantenga en esa posición?

En realidad el mecanismo es muy sencillo. Para fijar el tipo de interés de referencia en un nivel determinado el banco central sólo tiene que hacer dos cosas: 1) fijar el precio al que presta dinero estatal a los bancos en un nivel por encima del que se desee como tipo de interés de referencia, lo que se conoce como facilidad de crédito y que actuará como techo, y 2) fijar el precio al que paga a los bancos por tener reservas bancarias en un nivel por debajo del deseado como tipo de interés de referencia, lo que se conoce como facilidad de depósito y que actuará como suelo. De esta forma, lo que está haciendo es delimitar el espacio por el que oscilarán los tipos de interés, para que nunca puedan llegar a una cota superior a ese techo ni a una cota inferior a ese suelo.

Vamos a explicarlo mejor con un ejemplo. Supongamos que un banco central desea que el tipo de interés de referencia sea del 1%. Decide por lo tanto que el techo sea del 1,5% y el suelo del 0,5%. El techo es el precio al que presta dinero estatal a los bancos. Puesto que cualquier banco puede obtener dinero del banco central a un precio del 1,5%, ningún banco va a ser tan tonto de pedirle dinero a otro banco a un precio superior. Si el banco A necesita dinero estatal, y el banco B le ofrece un préstamo al 2%, el banco A lo rechazará porque sabe que puede conseguir dinero estatal de forma más barata (al 1,5%) acudiendo al banco central. Esto es lo mismo que si a ti un banco te ofreciese un préstamo con intereses del 2%; si sabes que tu amigo te ofrece una alternativa al 1,5%, pues evidentemente elegirías a tu amigo. Por lo tanto, mientras el banco central mantenga su oferta de prestar dinero al 1,5%, ningún banco va a prestar dinero a otro a un precio superior, de ahí que se convierta en el techo o máximo de los tipos de interés en el mercado.

En cuanto al “suelo”, si el banco central paga un 0,5% por las reservas bancarias, que es el dinero estatal virtual que mantienen los bancos en la cuenta del banco central, aquellos ya saben que simplemente dejando el dinero quieto ganarán un 0,5%. Si el banco B le pide dinero al banco A a cambio de pagarle intereses del 0,3%, el banco A no aceptará el trato porque sabe que simplemente dejando el dinero como depósito en el banco central ganará un 0,5%, que es más que un 0,3%. Esto es lo mismo que si a ti un desconocido te pide dinero a cambio de pagarte un 0,3% de intereses; si sabes que simplemente dejando tu dinero en el banco te van a pagar un 0,5%, pues elegirías esta segunda opción porque es más rentable. Por lo tanto, mientras el banco central pague un 0,5% por dejar el dinero quieto en su cuenta, ningún banco va a prestarlo a un precio inferior, de ahí que se convierta en el suelo o mínimo de los tipos de interés en el mercado.

El tipo de interés de referencia oscilará entre el techo (1,5%) y el suelo (0,5%), y lo normal es que se oscile cerca del punto intermedio: el 1%. Así queda posicionado el tipo de interés de referencia, afectando al resto de tipos de interés.

Y ese techo y ese suelo los establece el banco central unilateralmente y sin ningún tipo de restricción, pues al ser el único emisor del dinero decide libremente cuál es su precio. Así lo explica con rotundidad Eric Tymoigne: “La Junta de Gobernadores de un banco central tiene un control perfecto sobre los tipos de descuento y de depósito y puede establecerlos donde quiera y cuando quiera. No existe ninguna restricción operativa que impida que la Junta establezca esos tipos en los niveles que quiera, solo necesita anunciar mañana que esto es lo que es y eso es todo.”

Como vemos, el banco central influye sobre la cantidad de dinero bancario creado a partir de los tipos de interés, no a partir de la base monetaria. En palabras de Basil Moore: “No hay que entender el enfoque del dinero endógeno como un marco que presenta al banco central como un agente que no tiene ningún tipo de influencia sobre la cantidad de dinero, sino que esa influencia se produce a través de los precios y no de la cantidad, lo cual modifica notablemente el análisis”.

Vamos a trasladar todo lo explicado al mundo real, en este caso a la zona euro. En este gráfico, que va desde el año 1999, momento en el que se creó el euro, al 2020, vemos cuál ha sido el techo y el suelo fijados discrecionalmente por el Banco Central Europeo. Su intención es siempre que los tipos de interés fluctúen en ese espacio y preferiblemente por el punto intermedio, que es el tipo de interés de referencia. Pues ahora veamos cómo ha evolucionado el Euribor, que es el tipo de interés al que se prestan dinero estatal los bancos de la Eurozona. Como vemos, salvo en momentos esporádicos de transición, siempre se ha situado en el margen establecido por el Banco Central Europeo, como no puede ser de otra forma por lo que acabamos de ver.

Además también podemos fijarnos en que cuando había mucho crecimiento económico, como justo antes del año 2001 y del año 2008, el Banco Central Europeo fue incrementando el tipo de interés como forma de desincentivar la demanda de crédito, para enfriar un poco la economía. Inversamente, en recesiones y crisis como tras el año 2001 o tras el año 2008 el Banco Central Europeo ha ido disminuyendo el tipo de interés como forma de fomentar el recurso al crédito, para tratar de avivar la economía. Eso sí, tras la crisis internacional del año 2008 la política ha sido la de reducir sistemáticamente el tipo de interés de referencia y en la actualidad está en el 0%, el nivel más bajo de la historia, lo que explica que estemos viviendo momentos extraordinarios.

Es importante destacar que el banco central lleva varios años situando la facilidad de depósito, el suelo, en un terreno negativo, en el -0,5%. Esto implica que en vez de pagar a los bancos por tener reservas bancarias, es decir, por tener dinero estatal virtual en las cuentas del banco central, como ha ocurrido siempre, lo que hace el banco central es penalizarlos cobrándoles el 0,5%. Muchos analistas creen -porque tienen en la cabeza el erróneo concepto del multiplicador monetario- que ésa es una forma de obligar a los bancos a dar créditos, porque peor es tenerlo inmovilizado con un coste del 0,5%. Pero eso no es cierto en absoluto y sólo revela una mala comprensión del sistema bancario. El propio Banco Central Europeo explicó que el suelo está en terreno negativo porque es la única forma de que el tipo de interés de referencia se sitúe en el 0%, ya que tiene que haber cierto espacio entre el techo y el suelo, no pueden estar muy juntos. Además, recordemos que cuando los bancos conceden créditos no prestan sus reservas bancarias, el dinero estatal, sino que simplemente crean dinero bancario, que son promesas de pago. Así que aunque se hincharan de dar créditos a familias y empresas, las reservas bancarias seguirían siendo las mismas y los bancos tendrían que seguir pagando ese 0,5% al banco central por la cantidad de reservas en propiedad. Y, como ya sabemos, el dinero estatal que tendrían que entregar a sus clientes en efectivo o a otros bancos a través de transferencias es un dinero que acabaría volviendo al circuito bancario (a no ser que la gente se guardara el dinero en efectivo debajo del colchón, claro), por lo que el volumen total de reservas bancarias no se inmutaría y el coste agregado de los bancos seguiría siendo el mismo.

En palabras de Scott Fulwiler: “El exceso no deseado de reservas bancarias simplemente se mueve de banco a banco, nunca desaparece. La única forma de que desapareciesen las reservas bancarias sería por decisión del banco central, que es el único emisor del dinero”.

Por eso, para no causar tanto daño a los bancos, el Banco Central Europeo perdonó de dicho pago de 0,5% al exceso de reservas bancarias, por lo que no pagan por toda la cantidad que tienen.

Pero una vez que el tipo de interés llega al 0% no se puede reducir más, y si la economía todavía sigue débil esto es un problema porque el banco central entonces no puede hacer nada más manipulando los tipos de interés. Esto es lo que ha ocurrido en la Eurozona en los últimos años pero también en todo el mundo: que a pesar de la reducción en los tipos de interés al entorno de 0% la economía está lejos de tener buena salud (especialmente tras la pandemia de 2020, cuando una nueva crisis económica emergió). Esto ha llevado a algunos a asegurar que vivimos nuevos tiempos caracterizados por tipos de interés ultrabajos o cercanos al 0%, y a algunos a hablar de estancamiento secular.

Pero entonces a los dirigentes de los bancos centrales se les ocurrió una nueva forma de tratar de avivar la economía: lo que se conoce como Expansión Cuantitativa. Ésta es una medida de política monetaria heterodoxa, es decir, no convencional, que muchos confunden erróneamente con la Teoría Monetaria Moderna. Pero no tienen nada que ver. Esto es lo que abordaremos en el próximo vídeo.

 

 

 

 

 

Referencias:

Artículo de Ben Bernanke sobre reservas bancarias: https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20070615a.htm

¿Qué es una “provisión”? https://www.elblogsalmon.com/conceptos-de-economia/que-es-una-provision

Artículo de Dan Kervick sobre reservas bancarias: http://neweconomicperspectives.org/2014/01/bank-lending-bank-reserves.html

Boletín del Banco de Inglaterra sobre procedimientos operativos actuales del banco central en diferentes países https://www.bankofengland.co.uk/quarterly-bulletin/2010/q4/the-banks-money-market-framework

Explicación de la implementación de la política monetaria a través de las tasas de interés de corto plazo https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecbwp372.pdf

Evolución de los tipos de interés del Banco Central Europeo: https://www.ecb.europa.eu/stats/policy_and_exchange_rates/key_ecb_interest_rates/html/index.en.html

Artículo Scott Fullwiler sobre tipos de interés https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1723591

Libro de Basil Moore: Moore Basil J. 1988.Horizontalists and Verticalists: The Macroeconomics of Credit Money. Cambridge, Cambridge University Press.

Artículos de Scot Fulwiler sobre tipos de interés negativos: https://neweconomicperspectives.org/2009/07/why-negative-nominal-interest-rates1.html

 

Why Negative Nominal Interest Rates Miss the Point, Part II—Understanding the Excess Reserve Tax

 

Artículo de Eryc Tymoigne sobre tipos de interés negativos:

https://neweconomicperspectives.org/2010/11/is-there-zero-bound-mysterious-world-of.html

Artículo Mathew Forstater y Warren Mosler sobre el tipo de interés “natural”:

http://moslereconomics.com/wp-content/uploads/2018/04/The-Natural-Rate-of-Interest-is-Zero.pdf

Tipos negativos del Banco Central Europeo https://www.ecb.europa.eu/explainers/tell-me-more/html/why-negative-interest-rate.es.html

Draghi sobre tipos negativos: https://www.youtube.com/watch?v=itNc55_7ZG4&feature=youtu.be

 

 

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