Teoría Monetaria Moderna para principiantes 12: Expansión Cuantitativa

Ya hemos visto que los tipos de interés conforman la herramienta más importante que tienen las autoridades para influir en la cantidad de dinero bancario que se crea a través de los créditos: cuando quieren que haya más, reducen los tipos de interés, y cuando quieren que haya menos, los suben. Sin embargo, cuando los tipos de interés ya no se pueden reducir más porque han llegado a su mínimo del 0% y la economía sigue débil, las autoridades monetarias pueden recurrir a un mecanismo poco convencional para tratar de avivar la economía que se conoce como Expansión Cuantitativa. Esta fórmula es a veces confundida con la Teoría Monetaria Moderna, pero en realidad no tienen nada que ver. En este vídeo trataremos de aclarar esa confusión explicando en qué consiste y qué consecuencias tiene su aplicación.

La Expansión Cuantitativa fue una idea concebida originalmente por Irving Fisher y también por John Maynard Keynes como posible respuesta a la Gran Depresión de los años 30 del siglo pasado, pero no fue realmente aplicada hasta el año 2001 por Japón para afrontar su dramática crisis de deuda o hasta el año 2009 por Estados Unidos y el Reino Unido tras la profunda crisis financiera internacional de 2008. La Eurozona tardó unos cuantos años más en ponerla en funcionamiento, pues no lo hizo hasta el año 2015. En todas estas regiones la Expansión Cuantitativa ha sido incluso intensificada a raíz de la crisis de Covid-19 en el año 2020. Estamos hablando de un mecanismo muy novedoso, que apenas ha sido aplicado nunca en el pasado, lo que revela que estemos viviendo una época histórica en términos de política monetaria y económica.

Para entender en qué consiste esta medida hemos de recordar cuál es el funcionamiento de los bonos, tanto públicos como privados. Un bono es un instrumento de financiación; es un título que crea un Estado o una empresa y que entrega a inversores financieros a cambio de dinero. Mientras dure el tiempo que hayan acordado ambas partes, el inversor mantendrá el bono en su poder y el Estado o empresa tendrá que ir pagándole unos intereses fijos regularmente. Durante ese periodo, el inversor puede vender el bono a otra persona, y en ese caso el Estado o empresa tendrá que ir pagando los intereses al nuevo propietario del bono. Cuando se cumpla el plazo, el Estado o la empresa tendrán que devolver el dinero inicialmente recibido a quien tenga en ese momento el bono, ya sea el mismo inversor u otro distinto, y el bono quedará cancelado.

Pues bien, la Expansión Cuantitativa consiste en que el banco central crea enormes cantidades de dinero estatal para comprar con él muchos de esos bonos públicos y privados que ya están en posesión de algunos inversores financieros. Para asegurarse de que el inversor tendrá interés en vendérselo, el banco central tendrá que comprárselo por el mismo dinero que pensaba ganar con la operación o incluso por más. De esta forma, el inversor obtiene todo el dinero que tenía pensado recibir (o más) de golpe y sin necesidad de esperar tanto tiempo, así que queda más que contento. Y ahora el Estado o la empresa le tiene que pagar los intereses al banco central, no a ningún inversor financiero. Y obviamente, cuando se cumpla el plazo, tendrán que devolver el dinero inicialmente prestado, pero al banco central, que es ahora el propietario del bono.

En realidad, y para ser rigurosos del todo, el banco central no entrega dinero directamente al inversor, sino que se lo da al banco en el que tiene su cuenta bancaria, y esto lo hace simplemente tecleando para que aumente el saldo de reservas bancarias -el dinero estatal virtual- en la cantidad correspondiente. Al mismo tiempo, el banco tiene que comprometerse a pagarle al inversor esa cantidad de dinero estatal cuando lo solicite (sacando dinero en efectivo o pagando algo a alguien que tenga su cuenta en otro banco). Esto se hace así porque el banco central opera sólo de forma electrónica y sólo puede aumentar los saldos a las cuentas que estén ubicadas en su seno, y sólo los bancos y los Estados pueden tener una cuenta de ese tipo. Así que cualquier operación que quiera hacer el banco central con las familias o empresas no financieras tendrá que hacerlas a través de los bancos o los Estados.

En la Eurozona se han creado hasta el momento casi 3 billones de euros para dicho objetivo, lo que es una cantidad absolutamente descomunal e incomparable con épocas pasadas, y que sigue aumentando tras intensificarse esta práctica con la epidemia de COVID-19. En la actualidad el Banco Central Europeo tiene ya casi 1 de cada 3 bonos públicos emitidos por los Estados europeos. De ahí que algunos economistas de prestigio como Thomas Pikkety o Steve Keen hayan propuesto que esa deuda se anule, ya que al fin y al cabo es dinero que los Estados le deben al banco central, el emisor del dinero y un organismo público, por lo que es como deberse dinero a sí mismo. En Estados Unidos han sido incluso más exagerados y han creado casi 7 billones de dólares desde que comenzaron la Expansión Cuantitativa en el año 2008, momento en el que el total era sólo de un billón. Y hace tiempo que el principal tenedor de deuda pública estadounidense es su propio banco central, la Reserva Federal, muy por encima de los inversores japoneses y chinos.

El expresidente de la Reserva Federal, que es el banco central de Estados Unidos, Ben Bernanke, lo explicó de esta forma en la siguiente entrevista:

-Los bancos tienen una cuenta en la Reserva Federal tal y como tú tienes una cuenta en un banco comercial. Para prestar a un banco simplemente usamos el ordenador para elevar el saldo de las cuentas que tienen los bancos en la Reserva Federal. Por lo que es más como -aunque no es exactamente lo mismo- imprimir dinero que pedir dinero prestado.

-Habéis impreso dinero.

-En efecto. Lo tenemos que hacer porque nuestra economía está muy débil y la inflación está muy baja. Cuando la economía empiece a recuperarse, ya habrá tiempo para relajar estos programas, elevar los tipos de interés y reducir la oferta monetaria para asegurarnos que tendremos una recuperación sin inflación.

Muchos analistas creen erróneamente que lo que se busca con la Expansión Cuantitativa es aumentar las reservas bancarias, el dinero estatal virtual en manos de los bancos, para que de esta forma los bancos puedan reactivar el crédito a las familias y empresas. Pero eso es porque todavía creen en el multiplicador monetario -que ya mencionamos anteriormente- a pesar de lo desacreditado que está. En absoluto el objetivo de la Expansión Cuantitativa es ése, aunque desgraciadamente este error se difunda constantemente. En primer lugar, y como ya sabemos, para dar créditos los bancos no necesitan tener reservas bancarias, porque para hacerlo simplemente se comprometen a entregar dinero estatal, y solamente en caso de que lo necesitasen, obtendrían después las reservas bancarias. Así que no necesitan tener más reservas bancarias para dar créditos, por lo que no puede ser ése el objetivo de la Expansión Cuantitativa.

En segundo lugar, los propios bancos centrales nunca han manifestado que el objetivo de la Expansión Cuantitativa sea ése, pero desgraciadamente mucha gente prefiere repetir mitos económicos sin fundamento antes que leerse los informes oficiales de estos organismos. Por ejemplo, el boletín del Banco de Inglaterra de 2014 señala que “La Expansión Cuantitativa aumenta el dinero en sentido amplio sin provocar directamente, o requerir, un aumento del crédito. Funciona eludiendo al sector bancario, en busca de aumentar directamente el gasto del sector privado”.

Por su parte, el informe de la Reserva Federal de Nueva York de 2009, dice literalmente lo siguiente: “La Expansión Cuantitativa no tiene por objeto el suministro de liquidez a las entidades financieras o la reducción del riesgo sistémico. En vez de eso, el objetivo es apoyar la actividad económica al mantener las tasas de interés de largo plazo más baja de lo que serían sin la Expansión cuantitativa”. Por su parte, el Banco Central Europeo explica en su página web que “con la Expansión Cuantitativa muchos tipos de interés se reducen y como resultado, el consumo y la inversión reciben un impulso.”

En efecto, la finalidad de la Expansión Cuantitativa no es inundar los bancos de reservas bancarias para que así puedan dar créditos, sino reducir los tipos de interés a largo plazo de los activos que compra para fomentar así la actividad económica. Vale, pero ¿qué es esto de los tipos de interés a largo plazo?

Si alguien se endeuda en un plazo inferior a un año se dice que es un contrato de corto plazo, si lo hace por un plazo superior, entonces sería de medio o largo plazo. El tipo de interés oficial de referencia del que hablamos en el vídeo anterior afecta con fuerza al resto de tipos de interés de la economía, pero fundamentalmente a los contratos de corto plazo. En cambio, a los tipos de interés referidos a contratos superiores a un año no les afecta tanto. Por eso lo que busca la Expansión Cuantitativa es llegar allí donde no llega la política convencional del tipo de interés de referencia: a los tipos de medio y largo plazo.

¿Y cómo lo hace? Pues precisamente comprando bonos firmados por más de 1 año de duración. Al ser comprados por un precio mayor al inicial, y como los bonos son activos de renta fija, es decir, que pagan siempre el mismo interés, éste automáticamente se reduce. Pongo un ejemplo sencillo para que esto se vea bien: si un bono público de 1.000 euros tiene un tipo de interés del 1%, entonces el total de intereses que se pagarán será de 10 euros. Si el banco central compra ese bono público por 1.200 euros, que es un precio superior porque quiere asegurarse de que el inversor tenga interés, como los intereses que tienen que seguir pagando el Estado o la empresa son de 10 euros, entonces el tipo de interés pasaría a ser automáticamente del 0,83% (el 0,83% de 1.200 es 10). El resultado es una reducción del tipo de interés de los bonos comprados, que son de largo plazo.

¿Cómo puede ayudar esto a la actividad económica? Pues a través de dos vías fundamentales. La primera es que la próxima vez que los Estados y empresas emitan bonos, lo podrán hacer a menor tipo de interés, lo que abaratará su factura y permitirá que puedan dedicar más recursos a otros menesteres, estimulando así la economía. La segunda vía es que el nuevo dinero creado por el banco central aumenta el saldo de la cuenta bancaria de los inversores que poseían los bonos, por lo que ahora tendrán más dinero disponible para consumir o invertir en la economía, estimulándola de esa forma. Además, las nuevas reservas bancarias que reciben los bancos pueden ser también utilizadas para otras inversiones como prestarlas a otros bancos o comprar con ellas bonos públicos, pero esto lo veremos con más detalle en el próximo vídeo.

Ésa es la teoría, lo que se pretende con la Expansión Cuantitativa, pero no quiere decir que sea lo que realmente se consigue. Hay algunos objetivos que se han cumplido claramente, como la reducción del coste de financiación de Estados y de empresas, lo que por ejemplo se puede comprobar fácilmente viendo la evolución de la prima de riesgo de los Estados cuyos bonos han sido comprados, pues ha sido claramente descendente, incluso en el caso de Grecia que tiene una de las deudas públicas más elevadas del mundo. Esto es precisamente lo que vimos en el capítulo 8, y es que si el emisor del dinero lo crea para financiar a Estados usuarios del dinero -como Grecia-, aunque sea de forma indirecta porque compra sus bonos a los inversores y no directamente al Estado griego, entonces se minimiza o desaparece el riesgo de insolvencia.

Pero hay otros objetivos que no está tan claro que se hayan cumplido, como la materialización de nuevas inversiones productivas o una mejora del crecimiento económico. Nada garantiza que ese nuevo dinero en manos de los inversores financieros acabe en nuevos proyectos productivos, y de hecho lo más probable es que no lo hagan, puesto que estos inversores suelen moverse en el terreno financiero, comprando activos financieros como bonos, acciones u otros activos ya existentes y alimentando con ello burbujas, sin que tenga apenas impacto en la producción real.

Es importante tener en cuenta que al reducirse artificialmente los tipos de interés a largo plazo se envían señales confusas a los inversores. Al fin y al cabo, esos activos presentaban tipos de interés elevados porque se consideraban inversiones arriesgadas. Se cobraba más intereses porque había mayor riesgo de que el dinero no se devolviese. Con la reducción de los tipos de interés, lo que se consigue es que esas inversiones arriesgadas no sólo ya no lo parezcan tanto sino que es más barato y fácil llevarlas a cabo. En consecuencia, los inversores financieros pueden adoptar posiciones más arriesgadas de lo que harían sin la existencia de la Expansión Cuantitativa, lo cual inevitablemente desvirtúa (todavía más) el mercado financiero, sentando las bases para futuras burbujas y también para las crisis en las que siempre acaban.

Por otro lado, tampoco hay garantía de que ese nuevo dinero sea utilizado en el territorio del Estado que lo crea. De hecho, hay muchos estudios que ponen de manifiesto que buena parte del dinero creado en Estados Unidos ha sido utilizado para comprar activos financieros de economías emergentes, pues otorgan una rentabilidad superior a los activos estadounidenses. Y lo peor es que, como demuestran otros estudios, el destino de parte de este dinero es el mercado financiero de materias primas, de forma que la Expansión Cuantitativa ha contribuido a inflar el precio de productos con los que se especula, como el petróleo.

Además, la Expansión Cuantitativa conlleva también un efecto pernicioso del que se habla muy poco, y es el incremento de la desigualdad en la riqueza, ya que los activos financieros que se revalorizan debido a esta política suelen concentrarse en las capas más acaudaladas. Por ejemplo, un informe del Banco de Inglaterra revela que alrededor del 40% de las ganancias por el incremento de precios de los activos financieros beneficiaron al 5% más rico de los hogares británicos. Otro estudio pone de manifiesto que en Estados Unidos la desigualdad de riqueza entre el 10% más rico y el 10% más pobre aumentó un 25%. También hay estudios que señalan el incremento de la desigualdad de riqueza en otras regiones como la Eurozona o Japón, aunque algunos de ellos apuntan a que dicho efecto se compensa por las mejoras en empleo de las que disfrutan las capas más bajas de la población gracias al impulso económico de la Expansión Cuantitativa. En España sólo tienen acciones el 11,4% de la población, y mayoritariamente las tienen los más acaudalados, y algo similar ocurre con otros activos financieros como fondos privados de pensiones o de aseguramiento: sólo el 26,8% de la población tiene alguno y es fundamentalmente la población más adinerada.

Como podemos ver, todo ese dinero creado y utilizado en los mercados financieros ha elevado el precio de muchos de los productos que se negocian en ellos, como bonos y acciones y algunas materias primas con las que se especula. Pero ¿qué pasa con el precio de los bienes y servicios reales? Cuando se inició la Expansión Cuantitativa numerosos economistas de prestigio se llevaron las manos a la cabeza y alertaron de que el dinero creado iba a provocar una inflación galopante. ¿La realidad? Que han pasado 12 años y todavía seguimos esperando a que aumente la inflación de los productos reales, no financieros, porque lejos de crecer está reduciéndose y los bancos centrales ya no saben qué hacer para fomentar la inflación. Todo esto es fácil de comprobar mirando los datos, pero si alguien busca mayor evidencia científica hay un metaestudio muy reciente que revela que la mayoría de análisis realizados demuestran que los efectos de la Expansión Cuantitativa en la inflación y en el crecimiento económico han sido muy débiles.

En conclusión, la Expansión Cuantitativa es una medida extraordinaria y heterodoxa que  ha sido aplicada recientemente sólo como vía de último recurso. No está pensada para aumentar el crédito, sino para estimular el gasto y la inversión del sector privado sorteando el sistema bancario a través de la reducción de los tipos de interés a largo plazo. Esta medida logra indiscutiblemente un abaratamiento de la financiación de los Estados y de empresas y familias, lo que viene bien a la actividad económica. Sin embargo, sus efectos en el crecimiento económico son muy limitados y además presenta desventajas y riesgos muy importantes, como la generación de burbujas financieras y el aumento en la desigualdad de riqueza. Aunque algunos equiparan esto a la Teoría Monetaria Moderna, no tiene nada que ver, como iremos viendo en los próximos vídeos.

 

 

Referencias:

Explicación Bernanke https://www.youtube.com/watch?v=odPfHY4ekHA

Explicación de la Expansión Cuantitativa por el Banco Central Europeo https://www.ecb.europa.eu/explainers/show-me/html/app_infographic.es.html

Explicación programa de compra de activos del BCE https://www.ecb.europa.eu/explainers/tell-me-more/html/app.es.html

Cantidad creada por la Expansión Cuantitativa en la Eurozona https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/app/html/index.en.html

Balance del Banco Central Europeo: https://www.ecb.europa.eu/pub/annual/balance/html/index.en.html

Balance de la Reserva Federal:

https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/bst_recenttrends.htm

Balance del Banco de Inglaterra

https://www.bankofengland.co.uk/boeapps/database/fromshowcolumns.asp?Travel=NIxAZxSUx&FromSeries=1&ToSeries=50&DAT=RNG&FD=1&FM=Jan&FY=2013&TD=31&TM=Dec&TY=2027&FNY=Y&CSVF=TT&html.x=66&html.y=26&SeriesCodes=RPQB56A,RPQB58A,RPQB9R8,RPQBV79,RPQB55A,RPQB62A,RPQZ6MO,RPQZ6MS,RPQB59A,RPQZ6MT,RPQB75A,RPQB68A,RPQB67A,RPQBL59,RPQZ4TJ,RPQZ4TK,RPQZ4TL,RPQZP2P,RPQZ4TM,RPQB72A,RPQZ6MW,RPQZ4TN,RPQZ6MX&UsingCodes=Y&Filter=N&title=Bank%20of%20England%20consolidated%20balance%20sheet&VPD=Y

Deuda pública de Estados europeos en manos del Banco Central Europeo: https://www.elindependiente.com/economia/2021/01/12/la-deuda-publica-de-la-zona-euro-en-manos-del-bce-ya-equivale-al-27-de-su-pib/

Deuda pública de Estados Unidos en manos de la Reserva Federal: https://cincodias.elpais.com/cincodias/2020/12/03/mercados/1607019749_356093.html#:~:text=En%20este%20periodo%20de%20tiempo,hasta%20los%204%2C59%20billones.&text=El%20pa%C3%ADs%20saliente%20del%20club,los%20428.900%20millones%20de%20d%C3%B3lares.

Boletín Banco de Inglaterra sobre Expansión Cuantitativa (en castellano): https://www.redalyc.org/pdf/419/41943054016.pdf

Informe de la Reserva Federal de Nueva York sobre Expansión Cuantitativa: http://www.newyorkfed.org/newsevents/speeches/2009/sac091202.html

Explicación breve de la Expansión Cuantitativa y sus consecuencias http://eduardogarzon.net/que-es-la-expansion-cuantitativa-o-quantitative-easing-y-sus-consecuencias/

Estudio sobre cómo Expansión Cuantitativa tiene efectos en las economías emergentes: https://academic.oup.com/ej/article-abstract/128/608/330/5069118

Estudio sobre burbuja en materias primas agravada por la Expansión Cuantitativa: http://neweconomicperspectives.org/2012/05/quantitative-easing-and-commodity-prices-an-mmt-approach.html

Informe del Banco de Inglaterra sobre desigualdad de riqueza en Reino Unido como consecuencia de la Expansión Cuantitativa: https://positivemoney.org/2018/04/bank-england-working-paper-considers-monetary-policys-effect-inequality/

Efectos en la desigualdad de riqueza en Reino Unido como consecuencia de la Expansión Cuantitativa https://www.bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/news/2012/july/the-distributional-effects-of-asset-purchases-paper

Estudio sobre desigualdad de riqueza en EEUU como consecuencia de la Expansión Cuantitativa: 10% más rico sale ganando

https://www.diva-portal.org/smash/record.jsf?pid=diva2%3A1292453&dswid=-6422

Estudio sobre desigualdad de riqueza en EEUU como consecuencia de la Expansión Cuantitativa: 10% más rico sale ganando

https://www.researchgate.net/profile/Donggyu-Lee/publication/344456464_Quantitative_Easing_and_Inequality/links/5fe0bfc945851553a0df0507/Quantitative-Easing-and-Inequality.pdf

Estudio sobre desigualdad de riqueza en Japón como consecuencia de la Expansión Cuantitativa:

https://www.adb.org/publications/impact-quantitative-easing-and-tax-policy-income-inequality-japan

Estudio sobre desigualdad de riqueza en Eurozona como consecuencia de la Expansión Cuantitativa https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpwps/ecb.wp2190.en.pdf

Metaestudio sobre trabajos de Expansión Cuantitativa: https://www.emerald.com/insight/content/doi/10.1108/JES-04-2019-0186/full/html

Estudio del Banco de Japón sobre efectos en inflación y en demanda agregada de la Expansión Cuantitativa

https://d1wqtxts1xzle7.cloudfront.net/38495023/Quantitative_Easing.pdf?1439812361=&response-content-disposition=inline%3B+filename%3DEffects_of_the_Quantitative_Easing_Polic.pdf&Expires=1611597328&Signature=PZs4y23Kj9NCjb6CArDg3O99KmZTzD~eeldUYQEng~hKrNiorkrBYCe-vZTcfsJzw3wGzj5xkLR6imU6u9~VyTlojQIfFeekOzOeuBGGA22I2RCw7eZ-F~rQm5YUWm-b36AhJ1ODz7FkA1ss9IMXmnzehUTfE2gK-Th8oFvdjW93h~7R-5qH9u2OIcI1wYS79jBun9gjT30glELI2cBRjkz2NY9TgwuOQfLFizMk7C0aiESFLJcBT5UE0yUUxiHzOgM7S4ryDE5Zb4g-lLhnGA3pJVGcAFYotC7VNzAZMcG-5JGjwEx~yPhyLodcOO~66p5t~1ScdEn8Akp199iR8A__&Key-Pair-Id=APKAJLOHF5GGSLRBV4ZA

 

 

 

 

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