Teoría Monetaria Moderna para principiantes 13: Bonos públicos

Familiarizados ya con la operativa del sistema bancario, estamos en condiciones de explorar qué le ocurre a éste cuando el Estado gasta o ingresa, que es un aspecto fundamental de la Teoría Monetaria Moderna y que nos ayudará a entender por qué los Estados emisores del dinero también emiten bonos públicos (que es lo que nos preguntábamos en el capítulo 8).

En nuestras economías modernas la inmensa mayoría de las operaciones de gasto o de ingreso de los Estados no se lleva a cabo con dinero en efectivo, sino de forma electrónica, utilizando para ello el sistema bancario, que actúa de intermediario. El Estado no paga a nadie con monedas y billetes, sino que les hace una transferencia a su cuenta bancaria o les entrega un cheque a su nombre para que lo cobren en su banco. De la misma forma, cuando cualquier contribuyente paga impuestos, tampoco lo suele hacer con dinero contante y sonante, sino mediante transferencia utilizando el sistema bancario. Así es todo mucho más rápido, más barato y menos engorroso que utilizando monedas y billetes.

Tal y como lo resume Randall Wray: “Los bancos actúan como intermediarios entre el gobierno y el sector no público, hacen aumentar el saldo de las cuentas de los depositantes cuando el gobierno gasta y hacen que este saldo disminuya cuando se pagan impuestos”

Ya sabemos que lo que tenemos en la cuenta bancaria no es en realidad dinero estatal, sino una promesa del banco de pagarnos ese tipo de dinero cuando lo pidamos. Por lo tanto, cuando un Estado paga, por ejemplo, un sueldo de 2.000 euros a un empleado público, ocurren dos cosas: por un lado el banco central disminuye en 2.000 el saldo de la cuenta que tiene el Estado en su seno, y aumenta en la misma cantidad el saldo de la cuenta del banco (que son las reservas bancarias, el dinero estatal virtual en manos del banco); por otro lado, el banco adquiere el compromiso de entregar 2.000 euros de dinero estatal al empleado público cuando éste lo solicite, y eso queda registrado con un incremento del saldo de su cuenta bancaria en 2.000 euros. El resultado es que el empleado ve aumentar el saldo de su cuenta y el banco gana reservas bancarias, y mientras el empleado público no saque dinero en efectivo o haga una transferencia a alguien con cuenta bancaria en otro banco, el banco no tendrá por qué desprenderse de esas reservas bancarias.

Así se entiende mejor por qué los bancos estén siempre deseosos de que sus clientes domicilien su nómina o su pensión, porque es una fuente jugosa de reservas bancarias. Si la nómina la paga una empresa privada, en vez del Estado, también puede ser muy atractivo para el banco, o puede que no lo sea tanto, porque esa empresa podría tener su cuenta bancaria en el mismo banco, de forma que no tendría ganancia de reservas bancarias, sólo un cambio de número en las cuentas bancarias correspondientes, es decir, el banco sólo pasaría de deberle a la empresa 2.000 euros de dinero estatal a debérselos al trabajador. En cambio, si la empresa tuviese su cuenta bancaria en un banco distinto, entonces éste sí tendría que entregar dinero estatal al banco del trabajador a través de las cuentas en el banco central. Su cuenta disminuiría en 2.000 y la cuenta del otro banco aumentaría en 2.000. A su vez, este nuevo banco también cancelaría su compromiso de pagar 2.000 euros de dinero estatal a la empresa, y el otro banco aumentaría su compromiso con el trabajador en la misma cantidad.

En cambio, el Estado nunca tiene su cuenta bancaria en un banco comercial, porque siempre la tiene en el banco central, que es su banco. Así que cuando el Estado gasta dinero, los bancos siempre ganan reservas bancarias.

En palabras de Bill Mitchell: “cuando el gobierno compra algo del sector no gubernamental, simplemente acredita una cuenta bancaria en algún lugar, es decir, los números que indican el tamaño de la transacción aparecen electrónicamente en el sistema bancario”.

Y con los ingresos públicos pasa exactamente lo contrario.

Cuando un trabajador paga, por ejemplo, 2.000 euros por impuesto de la renta, ocurren dos cosas: por un lado, el banco central reduce el saldo de la cuenta del banco en 2.000 euros y aumenta el saldo de la cuenta del Estado en esa cantidad; por otro lado, el banco reduce en 2.000 el compromiso de entregar dinero estatal al trabajador cuando éste lo solicita, y eso queda registrado con una reducción del saldo de su cuenta bancaria en 2.000 euros. El resultado es que el trabajador ve reducir el saldo de su cuenta y el banco pierde reservas bancarias.

En consecuencia, el gasto público introduce dinero estatal en la economía, provocando un aumento de reservas bancarias en las cuentas de los bancos; mientras que los ingresos públicos hacen justo lo contrario: retiran dinero estatal de la economía, provocando una reducción en las reservas bancarias. Por eso decíamos en el capítulo 7 que el déficit público (que es tener más gasto que ingresos) implica creación de dinero, mientras que el superávit público implica destrucción del mismo.

Así lo explican Mathew Forstater y Warren Mosler: “Los déficits del gobierno conducen a una inyección neta de reservas bancarias mientras que los superávits presupuestarios conducen a un drenaje neto de reservas”

Si nos fijamos, los efectos del déficit público son parecidos a los efectos de la Expansión Cuantitativa que exploramos en el capítulo anterior: incrementa el volumen de reservas bancarias, y la renta de sus beneficiarios. La diferencia más importante radica en que con la Expansión Cuantitativa se beneficia sólo a los inversores financieros, que ya vimos que suelen ser los más acaudalados de la población, mientras que con el déficit público se puede beneficiar a cualquier ciudadano, incluyendo los de menor renta.

Ahora nos toca preguntarnos qué hacen los bancos con esas nuevas reservas bancarias que ganan gracias al déficit público. Ya sabemos, porque lo vimos en el capítulo 11, que si dejan las reservas bancarias quietas en el banco central, tendrán una remuneración equivalente al tipo de interés de depósito, lo que llamamos “suelo” del banco central. Como esta rentabilidad es siempre muy reducida, incluso nula o negativa (pues para algo es un suelo), los bancos intentarán colocar las reservas bancarias en cualquier inversión alternativa que les dé más dinero. Es importante tener en cuenta que dar créditos a familias y empresas no es una de estas inversiones, porque los bancos no pueden prestarles reservas bancarias (ya que estas familias y empresas no tienen cuenta en el banco central) y porque ya sabemos que los bancos no necesitan reservas para conceder créditos. Pero sí pueden prestar las reservas bancarias a otros bancos, pues esos sí tienen cuenta en el banco central.

Scott Fullwiler resume así qué hacen los bancos con las reservas bancarias: “Los bancos utilizan los saldos de reserva para cumplir con los requisitos de reserva y liquidar pagos, pidiendo prestado cuando no tienen fondos y prestando cuando tienen exceso”.

Si, por ejemplo, el suelo es del 0,5%, los bancos a los que les sobran reservas intentarán prestarlas a un tipo de interés superior, para ganar así más dinero. Pero claro, esto lo tratarán de hacer muchos bancos, porque debido al déficit público a muchos les sobran reservas y les quieren dar mejor uso. Así que la única forma de poder prestar esas reservas bancarias excesivas es bajando su precio, porque no están muy cotizadas ya que muchos bancos se encuentran en una situación similar. En consecuencia, el tipo de interés al que se prestarán las reservas caerá a un nivel muy próximo al suelo, aunque nunca irá más bajo porque ya sabemos que ningún banco será tan tonto de prestar reservas a un precio inferior al que le paga el banco central por dejarlas quietas.

En palabras de Stephanie Kelton: “Con déficit público los bancos están llenos de reservas que devengan pocos intereses o ninguno, y todos luchan por prestárselas a otro banco. Cuando todo el mundo es vendedor y nadie es comprador, el precio baja al mínimo”.

Pero esto es un problema para las autoridades monetarias, porque si el suelo está en el 0,5% es porque quieren que el tipo de interés de referencia esté algo más por encima, imaginemos que el 1%, y lo último que quieren es que los bancos hundan el tipo de interés hasta el suelo en vez de mantenerlo cerca del de referencia. Así que, ¿qué pueden hacer para evitar que esto ocurra? Pues muy sencillo: ofrecer a los bancos una alternativa de uso de las reservas más rentable que prestarlas entre bancos. Y esa fórmula alternativa de inversión son los bonos públicos.

Esto es fácil de entender: si dejando las reservas bancarias en el banco central rinden solamente un 0,5%, los bancos estarán interesados en cualquier alternativa financiera que rinda más dinero. Si los Estados emiten y venden bonos públicos ofreciendo un 1%, entonces los bancos utilizarán esas reservas bancarias para comprarlos, porque es más rentable que dejar las reservas bancarias en el banco central. Esto es lo mismo que si a ti tu banco te está ofreciendo un 0,5% por tu depósito bancario y te ofrece un depósito de ahorro por el 1%; si quieres ganar más dinero optarás por la segunda opción. En este caso las reservas bancarias pasan de la cuenta del banco a la cuenta del Estado, y ambas están en el banco central. Y así los bancos no tendrán exceso de reservas bancarias, no tratarán de prestárselas entre ellos, y no empujarán el tipo de interés hasta el suelo. Y, además, tendrán un bono público en su poder que les rinde mayor rentabilidad.

Eric Tymoigne lo resume de la siguiente forma: “Para minimizar las fluctuaciones en el tipo de interés de referencia y mantenerlo alrededor del objetivo, el banco central interviene. Si el tipo está por encima del objetivo, el banco central agrega reservas; si el tipo está por debajo del objetivo, el banco elimina los saldos de reserva. La forma en que lo hace es a través de operaciones de mercado abierto que involucran la venta de bonos públicos a bancos”.

Es importante destacar que los bonos no son otra cosa que otra cuenta bancaria en el banco central, sólo que ésta rinde más intereses que las reservas bancarias. En realidad, aquí no ocurre nada más que un cambio en un apunte contable.  Así nos lo explica Warren Mosler: “Cuando el gobierno hace lo que llamamos `endeudarse´, lo único que ocurre es que se mueven fondos de cuentas corrientes (reservas bancarias) en el banco central a cuentas de ahorro (bonos públicos) en ese mismo banco central”.

Así que ése es el cometido de los bonos públicos en los Estados emisores de dinero: estos no emiten bonos públicos para financiar sus gastos -ya que les basta con crear el dinero-, sino que lo hacen para controlar los tipos de interés del mercado. Es decir, los bonos públicos conforman una herramienta de política monetaria, no de política fiscal como comúnmente se piensa. De hecho, lo que vimos en el vídeo anterior es otro ejemplo de ello: con la Expansión Cuantitativa lo que hacen los bancos centrales es comprar bonos públicos para afectar a los tipos de interés a largo plazo, no para nada relacionado con la financiación. Así lo resume Randall Wray: “Las ventas de bonos no son una operación de préstamo utilizada por un gobierno soberano, sino que son una herramienta que ayuda al banco central a alcanzar el tipo de interés de referencia”.

Es importante resaltar que estamos describiendo un proceso inverso al convencional. La teoría económica dominante nos dice que el déficit público, al retirar ahorro del sector privado y al hacerlo más escaso, tiende a elevar los tipos de interés. Sin embargo, desde el punto de vista que aquí estamos explorando, el déficit público tiende a reducir los tipos de interés debido al efecto que produce en el mercado interbancario el mayor volumen de reservas bancarias. Y este efecto a la baja se produce también en los tipos de interés de los bonos públicos porque, como ya sabemos, la mayor demanda de bonos públicos empuja al alza su precio y a la baja sus tipos de interés.

En palabras de Alain Parguez y Mario Seccarecia. “Con el déficit público, si las reservas son excesivas, los bancos intentarán comprar nuevos bonos, cuyo efecto sería un aumento de los precios de los bonos y una caída de los tipos de interés”.

Por lo que el déficit público, lejos de elevar los tipos de interés y la prima de riesgo, lo que estaría haciendo sería precisamente lo contrario.

Todo esto fue precisamente lo que protagonizó un intenso debate entre el premio Nobel de economía Paul Krugman y la defensora de la Teoría Monetaria Moderna Stephanie Kelton. Os dejo el enlace al debate en la descripción del vídeo.

Además, como desde el enfoque de la Teoría Monetaria Moderna el déficit público es la situación normal y habitual -por los motivos que ya señalamos en el capítulo 7-, los tipos de interés tenderán siempre al mínimo a no ser que actúen las autoridades vendiendo bonos públicos. Por eso, frente al debate académico que se pregunta cuál es el tipo de interés “natural” en la economía, la Teoría Monetaria Moderna responde que, si ese nivel existe, es el 0%, el mínimo posible (con permiso, evidentemente, del tipo de depósito y de la emisión de bonos públicos).

En cualquier caso, la clave de todo este asunto reside en el nivel de coordinación entre los Estados y sus bancos centrales. Los defensores de la Teoría Monetaria Moderna hacen hincapié en que la coordinación debería ser la máxima, y que tanto Estado como banco central deberían considerarse un actor único porque están obligados a entenderse, incluso aunque jurídicamente sean organismos distintos e independientes.

Así lo explica Dan Kervick para el caso estadounidense: “La Reserva Federal es en sí mismo un brazo del gobierno de los EE. UU. Y, por lo tanto, los pasivos de la Reserva Federal que el Tesoro mantiene como activos son solo montos adeudados por una cuenta del gobierno a otra cuenta del gobierno. Que el gobierno de los Estados Unidos elija operar de tal manera que los pagos de un brazo del gobierno se procesen en los libros de otro brazo del gobierno es una elección administrativa y política, no una característica profunda del sistema monetario.”

En resumen, los Estados emisores de dinero no emiten bonos públicos para financiar sus gastos, sino para evitar que los tipos de interés caigan hasta el mínimo tras la inyección de reservas bancarias que conlleva registrar déficit público. Un déficit público que implica inyección de nuevo dinero en la economía. Otra vía para hacerlo, como ya sabemos, es el banco central, tanto cuando aplica la Expansión Cuantitativa como cuando respalda la concesión de créditos bancarios. Pero nos falta la última vía: el sector exterior, que es lo que exploraremos en el próximo vídeo.

 

Referencias:

 

Artículo de Mathew Forstater y Warren Mosler sobre el tipo de interés “natural” del 0% http://moslereconomics.com/wp-content/uploads/2018/04/The-Natural-Rate-of-Interest-is-Zero.pdf

Debate Kelton y Krugman

Artículo de Kelton sobre el impacto del déficit público en los tipos de interés: https://www.jstor.org/stable/4227588?seq=1

Artículo de Scot Fullwiler sobre fijación de tipos de interés: https://www.tandfonline.com/doi/abs/10.2753/PKE0160-3477280307

Artículo de Randall Wray sobre déficit público y tipos de interés http://joelsamuelebeaumont.info/sites/default/files/nodi/082/THE-COMMUNITY-SERVICE-HOURS-PROGRAM-AT-UMKC.pdf

Artículo de Dan Kervick sobre gasto público, tipos de interés y reservas bancarias https://www.nakedcapitalism.com/2013/06/dan-kervick-do-banks-create-money-from-thin-air.html

Artículo de Eric Tymoigne sobre la operativa del banco central http://neweconomicperspectives.org/2016/01/money-banking-part-2.html

Artículo de Parguez y Seccareccia sobre tipos de interés y déficit público https://econpapers.repec.org/paper/ottwpaper/9902e.htm

Artículo de Bill Mitchell sobre tipos de interés http://bilbo.economicoutlook.net/blog/?p=661

Coordinación entre Estado y banco central: Capítulo 3 del Manual de Teoría Monetaria Moderna de Randall Wray (2015), Lola Books, Berlín.

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